天價訂單、巨額債務、循環交易，美股AI市場狂熱潛伏的危機，正引起全球投資者的警覺。

在連續多日暴漲后，10月7日美股開盤，甲骨文一度大跌逾7%，因媒體報道稱其云利潤率遜色，引發美股AI泡沫爭議再起。回想本世紀初美股互聯網泡沫的破裂，其實質上揭示了一個殘酷現實：大多數網絡公司無法用實際業務表現支撐其估值。當時，企業的價值衡量標準從現金流、盈利能力等傳統指標，轉向了網站流量和增長數據。如今人工智能企業正面臨相似考驗——盡管美國AI投資已達歷史性高度，收入缺口卻依然巨大。

科技作家埃德·齊特倫近期指出，微軟、Meta、特斯拉、亞馬遜和谷歌過去兩年在AI基礎設施領域投入約5600億美元，但獲得的AI相關收入總額僅350億美元。不難想象，如果OpenAI的資本投入回報未如理想，那么甲骨文等美國科技巨頭的高估值或將面臨重塑。

在中美兩國AI各自獨立發展之際，如果美股AI泡沫破裂，中國市場能否走出獨立行情？

美股AI板塊暴露“風險共同體”隱患

今年9月，甲骨文股價一度單日飆升超40%，創下1992年以來最大單日漲幅，公司創始人拉里·埃里森財富也一度超越特斯拉CEO馬斯克成為全球首富。這家曾被視為“垂垂老矣”的數據庫公司，仿佛一夜之間躋身AI巨擘之列。而推動這一驚人增長的，是一份高達3000億美元的OpenAI算力訂單，以及隨之而來的巨額債務——目前甲骨文的債務權益比率高達427%，遠超大多數科技公司低于100%的水平。

當前美股AI板塊的核心問題，在于形成了一個“高投入-高估值-更高投入”的閉環，而這種“循環交易”模式正在助長AI泡沫。

在甲骨文宣布其與OpenAI的交易后，英偉達又宣布將向OpenAI投資至多1000億美元，獲得英偉達投資的OpenAI轉而采購英偉達的GPU，這種“先投資再采購”的模式儼然已成為AI行業的新常態。從芯片巨頭到云計算服務商，每個參與者都既是供血者也是受益者，構成了獨特的“風險共同體”。

這種深度捆綁開始引發一些觀察家的警覺，他們認為這與2000年互聯網泡沫前夕的“供應商融資”極為相似——上游廠商為下游客戶提供資金，再通過客戶采購實現營收。阿里巴巴董事會主席蔡崇信近期更是直言，美國AI數據中心的建設已現泡沫苗頭，"很多項目還沒找到明確客戶就開始募資"。

巴克萊資本9月發布的研報也發出警示信號，稱AI仍是一個強大的投資主題，該板塊“泡沫化但尚未成為泡沫”，但如果資本支出減弱的風險成為現實，估值比盈利更容易受到沖擊。根據其估算，數據中心支出可能為2025年上半年美國GDP增長貢獻了約1個百分點，而總經濟增長也僅為1.4%。

不過，蓮華資產管理首席投資官、管理合伙人洪灝在近期舉辦的2025年《財富》世界500強峰會上表示，目前大家談論的美股AI泡沫主要還是在看科技公司的估值，但“科技公司的估值從年初到現在是變得便宜了，而不是變得更貴。因為它的盈利增長遠遠快于股票上漲的速度，導致其估值反而在下降。這是新舊技術交替時必然出現的現象。因此，現在說AI已全面泡沫化，還為時過早。所謂泡沫化其實是人類對于下一個模式新的預期，只是我們現在還不知道如何定價而已”。

中美AI路徑迥異，但美股AI泡沫若破裂仍具殺傷力

無論美股AI是否存在泡沫，一個關鍵問題都值得重視——中美AI發展路徑存在根本差異，這決定了兩國產業面臨不同的風險與機遇。

在技術路線上，中國AI企業顯然更注重成本控制。以DeepSeek為例，其發布的DeepSeek-R1模型以較低成本實現與領先模型相當的性能，引發市場對算力需求可能下降的擔憂。

在商業模式上，美國AI巨頭以直接收費為核心，依賴訂閱制與硬件銷售來變現；中國AI企業則更注重將AI技術與現有業務深度融合。以科大訊飛為例，2025年上半年其企業AI解決方案業務實現營收4.39億元，同比增幅接近3.5倍，展現出較為強勁的商業化潛力。

同時，與美國相比，在政策環境上，中國政府對AI產業發展的支持也更為系統化和長期化。

中國國務院近期發布的關于深入實施“人工智能+”行動的意見提出，到2027年率先實現人工智能與六大重點領域廣泛深度融合，新一代智能終端、智能體等應用普及率超70%。這種系統化的頂層設計，無疑為中國AI產業發展提供了更明確的方向。

在政策統籌下，中國AI發展還具有獨特的區域協同效應。由于在西部建設運營數據中心的綜合成本約為東部的50%-70%，因此中國依托“東數西算”工程正在構建全國一體化算力網絡，目前已形成8個國家樞紐節點和10個數據中心集群，覆蓋14個省份，是全球最大的AI算力集群之一。“東數西算”工程的數、算、電、網等資源協同效應顯著，據測算每億元算力投資可帶動1.8億元其他產業投資，且該工程跨越多個“五年規劃”，有明確的階段性目標，在“十四五”階段是初步完成算力基礎設施和算電協同布局，“十五五”（2026-2030）則將是算力大發展的階段，這無疑令中國AI企業在成本控制方面將擁有更明顯的優勢。

同時，中國AI產業更加注重實際應用場景的落地和商業化。據MIT 今年8月發布的美國企業調研報告顯示，盡管90%的企業員工會高頻使用通用大模型處理崗位工作，但僅有5%的企業能通過大模型應用獲得可量化的商業回報。與此相對的是，更多中國企業將重點放在“AI應用工藝”的深耕，例如開發能真正解決業務問題的智能體系統。

盡管中國AI產業有其獨特性，但如果美股AI泡沫破裂，中國市場或仍難以完全獨善其身。

資本是流動的，全球科技股投資的情緒相互關聯。巴克萊資本認為，如果數據中心資本支出在未來兩年內下降20%，而不是按目前預期的每年增長30%，標普500指數在2026財年的每股收益將面臨3-4%的阻力，預計指數將下跌10-13%，這種波動也必然影響全球資本對AI領域的風險偏好。

從產業鏈角度看，美股AI巨頭如果大規模削減資本支出，將直接影響全球半導體設備、服務器制造等相關產業，這其中自然包括一些對美股AI巨頭訂單高度依賴的中國企業，例如今年在A股大放異彩的光模塊龍頭“易中天”（新易盛、中際旭創、天孚通信）則是首當其沖。

中國科技龍頭估值提供緩沖墊

盡管對美股AI泡沫破裂的潛在沖擊或許無法完全免疫，但中國科技企業仍具緩沖能力——首要的是，與美國AI巨頭相比，中國科技企業估值更為合理。

摩根士丹利首席中國股票策略師王瀅在10月初的訪談中指出，把中國正在向AI領導者轉型的大型互聯網公司，和它們的美國同行放在一起，無論是總市值、自由流通市值還是估值水平，都“遠遠落后”。首先，這些龍頭公司不是在講故事，它們擁有將AI技術商業化落地最肥沃的土壤：海量的數據、豐富的應用場景（電商、社交、云計算）和強大的工程師團隊，AI對它們而言，不是一個需要燒錢追逐的“概念”，而是一個能為現有業務賦能、創造第二增長曲線的“超級放大器”；其次，市場因為過去幾年的監管和競爭擔憂，給予了這些龍頭公司過低的估值，這反而創造出了一個巨大的預期差，一旦它們的AI業務開始貢獻實質性的利潤，市場將會對它們進行“價值重估”。

同時，她也提醒，這場盛宴不屬于所有人——對于那些專注于細分領域、估值已經被炒上天的小公司，需要格外警惕；真正的機會，在于那些“擁有穩健盈利交付軌跡和市場份額提升潛力”的龍頭企業。

毫無疑問，當美國市場AI狂歡變得越來越脆弱，中國AI產業正在從“硬件主導”邁向“軟硬協同”的新階段，那些在算力基礎設施、大模型研發及垂直應用領域建立起全球競爭力的中國科技巨頭，不僅將受益于國內政策和市場紅利，更有望在全球資本對AI產業鏈的重新定價中獲得持續的增量資金配置。（財富中文網）