????特約作者: 方添明

????一、股票投資: 經(jīng)理人理財不可缺少的部分

????“股市是有賺錢機會的，而且會有更多的賺錢機會涌現(xiàn)出來。”這是美國投資大師彼得?林奇（Peter Lynch）對股市的一貫評價，他主持的麥哲倫基金創(chuàng)造的傳奇般業(yè)績──在 13 年里，平均年回報率高達 29.2%──至今仍令后人難以跨越。如何確保原始資本的增值？遵循分散理財?shù)脑瓌t，在中國國內(nèi)狹窄的投資理財通道中，股票投資理所當(dāng)然是經(jīng)理人理財?shù)墓ぞ咧弧?/p>

????股市為國民經(jīng)濟晴雨表，經(jīng)理人理應(yīng)緊貼經(jīng)濟脈搏-無論經(jīng)濟是向好還是向壞，股票市場的國民經(jīng)濟“晴雨表”功能都能夠表現(xiàn)出來，這是資本市場發(fā)展的必然規(guī)律。雖然去年以來對于國內(nèi)股市晴雨表功能的爭論不斷，但未阻撓內(nèi)地資本市場的發(fā)展步伐。截止上半年，深滬兩市的總市值為 4.3 萬億，占 2004 年預(yù)計 GDP 的 45% 左右，與成熟的資本市場有一定的差距，不過國內(nèi)股市作為新興市場，其發(fā)展速度已遠遠超過其他國家。隨著國內(nèi)股市的日益完善，規(guī)模越來越大，股市與宏觀經(jīng)濟的相關(guān)性顯著增強，股市將更充分地發(fā)揮“晴雨表”的功能。弄潮股海，分享投資收益之余，有利于經(jīng)理人獲取宏觀經(jīng)濟變化的前沿信息。

????股票投資的收益率較高

????內(nèi)地居民的投資渠道長期以來局限于儲蓄或國債，而現(xiàn)時一年定期存款利率僅為 1.98%，并附帶 20% 的利息稅，加上 2 月份以來 CPI 的持續(xù)上升，實質(zhì)的投資收益更低。從投資回報考慮明顯偏低，無法滿足經(jīng)理人對投資回報的需求。從表一可以看出，低風(fēng)險區(qū)的投資品種如儲蓄存款及國債收益偏低，而風(fēng)險稍高的基金及股票收益較高，特別是在變化莫測的股市。去年最大的牛股揚子石化（000866）一年的投資收益近 1.3 倍。同樣，購買股票市場里風(fēng)險相對較低的大盤藍籌股寶鋼股份（600019），一年收益也超過七成。整個滬市去年的平均收益 10.27%，遠高于其他投資工具。風(fēng)險與回報成正比，這是投資理論的真諦。 上市公司開始分紅據(jù) 2003 年度統(tǒng)計，滬市共有 442 家公司推出分紅方案，占 54.83%，其中現(xiàn)金分紅的有 411 家。深市提出了分紅方案的超過 40%，平均股利支付率超過 50%。部分績優(yōu)股更給予投資者豐厚的回報。2003 年上市公司的平均股息率為 0.9%，明顯高于 2002 年。顯然，國內(nèi)經(jīng)濟的紅火支撐了上市公司業(yè)績的增長，上市公司當(dāng)然也以良好的分紅來回報投資者。股票投資，除可以坐享上市公司穩(wěn)步增長的業(yè)績，亦可獲取公司的分紅回報。

????二、價值投資令股市更具投資價值

????隨著德隆系的雪崩，莊股最后的神話宣告破滅，過去一直以莊股資金推動型的盈利模式也煙消云散。QFII 實施一周年之際，中國股市新的盈利模式完成轉(zhuǎn)型，價值投資理念經(jīng)過發(fā)現(xiàn)、認同后，已經(jīng)在開枝散葉。投資品種的流動性和成長性等內(nèi)涵式深入挖掘，是價值投資理念發(fā)展的自然選擇，國內(nèi)資本市場逐步向國際化接軌。

????QFII 為價值投資推波助瀾 2003 年 7 月，QFII正式開始其中國 A 股市場的博弈之旅。如果說國內(nèi)投資基金上半年價值投資是粗放式的整個板塊的價值挖掘的話，那么 QFII 的價值投資則是內(nèi)涵式的價值挖掘──在對宏觀經(jīng)濟、行業(yè)走勢和上市公司深度實地研究的基礎(chǔ)上，投資于景氣行業(yè)中高成長、業(yè)績優(yōu)良和有持續(xù)增長能力的上市公司。遺憾的是，目前 QFII 里的資金未有在成熟資本市場中份額最大、最穩(wěn)定的長線投資者退休基金和養(yǎng)老基金。只有當(dāng)退休基金和養(yǎng)老基金完全進入后，中國資本市場的國際地位才有更大提高。

????股價出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整 過去一年股價表現(xiàn)有以下特點: （1）隨著價值投資的市場認同，“小盤股溢價，大盤股折價”的現(xiàn)象被顛覆，大盤藍籌股勇創(chuàng)新高而績差股迭創(chuàng)新低；（2）高價股幾近絕跡，截止到 2004 年 7 月 10 日，深滬兩市無一 30 元以上的股票，股價重心不斷下移；（3）一元股再現(xiàn)，6 月 28 日，ST 吉紙（000718）和 ST 銀廣夏（000557）均跌破兩元，資本市場的國際化和機構(gòu)化加劇股價的進一步分化；（4）莊股紛紛高臺跳水。資金鏈斷裂成為莊股跳水的最好理由，但在背后隱藏著莊家和上市公司多少不可告人的秘密。

????國有股減持再起喧囂，九點意見為資本市場導(dǎo)航 國有股的減持和全流通問題，一直是脆弱的中國股市一個難解的結(jié)。國有股問題被再度擱置，說明政府對市場的呵護。而今年 2 月 1 日《國務(wù)院關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，是自 1992 年以來國務(wù)院再次就發(fā)展資本市場的作用、指導(dǎo)思想和任務(wù)、發(fā)展框架進行全面明確的闡述，表明政府挺市的決心，中國證券市場迷茫頓開，紛爭平息。

????上市公司變臉快，公司治理有待改進 2003 年，上交所和深交所共發(fā)布 28 則公告，就信息披露等問題向超過 36 家上市公司及其高管進行公開譴責(zé)。上市公司暴露問題的有: ST 民豐、萬鴻集團和 ST 啤酒花董事長因經(jīng)濟問題被判刑或神秘失蹤；宏智科技、神龍發(fā)展的獎金遭大股東掏空；惠泉啤酒上市不到半年，業(yè)績大幅下滑近八成等。當(dāng)前，上市公司治理水平差異較大，治理水平總體偏低。

????三、以長線價值投資為主

????“如果你沒有持有一種股票 10 年的準(zhǔn)備，那么連十分鐘都不要持有這種股票”，這是投資大師沃倫 巴菲特對于股票投資的基本態(tài)度。股票的高風(fēng)險路人皆知，經(jīng)理人因職業(yè)的緣故，對股價的走勢不可能密切關(guān)注，投資前應(yīng)先根據(jù)個人的承受能力預(yù)設(shè)止蝕位。“成長股+中長線”是經(jīng)理人理想的投資組合。經(jīng)理人買賣股票不應(yīng)盲目地聽從股評家的推薦，股評僅適合作投資參考，因為歷史告訴我們，股評家的投資選擇未必正確。經(jīng)理人可充分利用日常生活及工作關(guān)系網(wǎng)等資訊，運用自己的知識加以分析，判斷某股票投資是否有利可圖。林奇在其著作《戰(zhàn)勝華爾街》（One Up On Wall Street）中講了這樣的一個故事: 某日，林奇的太太告訴他，某個牌子的絲襪十分流行，深受女士歡迎。于是，他經(jīng)研究后買入這種絲襪生產(chǎn)商的股票，結(jié)果獲利豐厚。“股票投資是一門藝術(shù)，而不是一門科學(xué)。”

????近期應(yīng)采取的操作策略 正當(dāng)投資者享受著年初局部牛市的收益時，卻被突襲而來的宏觀經(jīng)濟調(diào)控殺個措手不及。上證指數(shù) 4 月份以來連挫 11 周，已逼近去年底點，部分股票的股價已創(chuàng)出新底，甚至出現(xiàn)新股上市首日即跌破發(fā)行價的罕見現(xiàn)象。市道再度隱入低迷，經(jīng)理人應(yīng)該如何把握目前的市場機會呢？我們不妨先從基本面進行分析。

????1. 近期大盤綜述

????在江蘇瓊花（002002）的委托理財事件曝光后，中小企業(yè)板同樣面臨主板的誠信危機及公司治理問題。中小企業(yè)板上市公司也以暴跌開始其價值回歸，經(jīng)過連續(xù)數(shù)天插水式的下跌后，新八股的最高跌幅近 50%。前期介入的投資者都高位套牢，本已脆弱的市場雪上加霜，兩市大盤重新跌回下降軌道。“瓊花風(fēng)暴”將對投資者信心、中小企業(yè)板和保薦人制度造成嚴(yán)重沖擊，影響短期內(nèi)不會消除。

????大盤 1,783 點見頂后，已下挫近 400 點，最低見至 1,376 點，離上一底部 1,307 點已一步之遙。上證指數(shù)現(xiàn)在運行的是小 5 浪延伸浪的下跌。從下跌空間看，1 浪下跌 275 多點，3 浪下跌 204 點，下跌減緩。5 浪如何走向，市場人士普遍認為大盤將繼續(xù)探底，是對前期低點支撐力度的確認。也有部分人認為大盤將挑戰(zhàn)去年底部 1,307 點，探明中期大底部，使籌碼更多地于相對低位換手，利于中線行情的展開。

????2. 政策面轉(zhuǎn)暖現(xiàn)介入時機

????近日，上交所獲準(zhǔn)推出 ETF（交易所交易基金），管理層的意圖是引導(dǎo)市場重新呼喚以藍籌股為主的價值投資理念，加強指數(shù)化投資，是明確的導(dǎo)向信息。本為利好的消息，卻沒有得到市場的認同，原因可歸于市場籌碼分散及資金面緊張，而支持藍籌股的行情需要龐大的資金，目前的市道對場外資金難以形成吸引力。不過，大盤現(xiàn)處于低風(fēng)險區(qū)域，政策面不允許股指的大幅下跌，千四點下方隨時有政策性踏空的可能，配合滬深兩市接近歷史新低的市盈率，投資價值逐漸顯現(xiàn)。同時，美國上月底加息后，舒緩了人民幣升值的壓力。近期國家外匯管理局批準(zhǔn)多家投行的 QFII 投資額度，有利于改善下半年的市場資金結(jié)構(gòu)。這是否也為政策面的信號？投資者不妨加以分析。大規(guī)模建倉尚不急于進行，投資者可以挑選部分優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)，適量分批介入。

????股票操作建議 鑒于價值投資理念逐漸受到認同，有潛力的企業(yè)已被市場提前挖掘，因此可采用自下而上的反方面選股標(biāo)準(zhǔn)，即集中關(guān)注投資者自己所熟悉的股票。同時，在評估投資價值時，對企業(yè)盈利能力和資產(chǎn)評估兩方面要特別關(guān)注。盈利評估強調(diào)考察企業(yè)未來獲取收益的能力，資產(chǎn)評估對于了解企業(yè)資產(chǎn)重組過程可發(fā)揮指導(dǎo)作用。期望收益越高，企業(yè)價值越大，盈利能力的增強即意味著股票價格的上揚。也即以企業(yè)價值為核心，建立新的投資價值評估標(biāo)準(zhǔn)。

????中國國民經(jīng)濟已進入新一輪的增長周期，預(yù)計今年 GDP 保持 9% 以上的增長，上市公司的盈利亦同步上升，2003 年上市公司平均收入和凈利潤同比大幅增長 28.75% 和 42.61%，盈利增長幅度在 30% 以上的行業(yè)占近60%。石油化工、黑色金屬冶煉、電子元器件、交通運輸、通訊和機械設(shè)備制造等行業(yè)增幅超過五成。經(jīng)理人不妨挑選直接受惠于國內(nèi)經(jīng)濟強勁增長的獨特行業(yè)，如代表國民經(jīng)濟未來發(fā)展方向的產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟瓶頸類產(chǎn)業(yè)，分享經(jīng)濟增長下的投資成果。

????港口行業(yè): 2003 年，中國港口業(yè)的表現(xiàn)令全球為之側(cè)目，深圳港和上海港貨物吞吐量增長 39.4% 和 31%，包攬全球十大港口的前兩位。中國對外貿(mào)易 80% 以上是通過海運方式完成，在作為“世界工廠”地位不斷提升的背景下，港口行業(yè)預(yù)期能延續(xù) 10 年以上的高速增長。具有地理位置競爭優(yōu)勢的港口有上海港、深圳港和天津港等。依附這些港口的上市公司享有持續(xù)的增長潛力，有長線的投資價值。上市公司包括上港集箱（600018）、鹽田港（000088）、深赤港（000022）、天津港（600717）和中集集團（000039）等。

????煤炭行業(yè): 相對上半年宏觀調(diào)控對其它行業(yè)造成的沖擊，煤炭行業(yè)受到的影響微乎其微。電力、鋼鐵、冶金等高耗煤行業(yè)依然保持大幅增長，拉動煤炭的消費需求，去年以來市場一直呈現(xiàn)緊俏的局面。據(jù)煤炭工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，今年 1－5 月份全國原煤產(chǎn)量 6.999 億噸，同比增長 17.62%，預(yù)計全年的缺口仍然高達 1.2 億噸。隨著國內(nèi)外需求的增加，預(yù)測到 2010 年供應(yīng)缺口將提升至 3 億噸以上。而由于運力、產(chǎn)能等因素的制約，煤炭的價格穩(wěn)步上升，上半年價格同比維持在 10% 左右的增幅，下半年仍有大幅上漲的動能。產(chǎn)銷兩旺、價格堅挺，多家業(yè)內(nèi)上市公司已預(yù)測中期業(yè)績同比增長 50% 以上。煤炭行業(yè)重點公司包括兗州煤業(yè)（600188）、國陽新能（600348）、蘭花科創(chuàng)（600123）、山西焦化（600740）、神火股份（000933）、神州股份（000968）和山西煤電（000983）等。

????電力行業(yè): 2003 年，全國有 21 個省市電力嚴(yán)重供不應(yīng)求。今年首季，已有 24 個省市幾近拉閘限電，以往七、八月份的用電高峰提前至五月份光臨。深圳某些工業(yè)區(qū)平均每周停電三次，電荒已經(jīng)嚴(yán)重制約正常的經(jīng)營生產(chǎn)。電監(jiān)會人士估計，今年全國用電的供需缺口可能高達 3,000 萬千瓦，用電緊張的狀況到 2006 年才會得到根本緩解。電力長期的供需失衡創(chuàng)造了投資機會，電力板塊有望成為繼汽車、鋼鐵之后的另一重頭戲。具備長線投資價值的電力股有華能國際（600011）、廣州控股（600098）、上海電力（600021）、申能股份（600642）、國電電力（600795）、長江電力（600900）、深能源（000027）和粵電力（000539）等。

????鋼鐵行業(yè): 鋼鐵行業(yè)是今年宏觀調(diào)控針對的三大產(chǎn)業(yè)之一，也是影響最嚴(yán)重的行業(yè)。由于宏觀調(diào)控對固定資產(chǎn)投資的作用業(yè)已顯現(xiàn)，鋼鐵行業(yè)去年及今年年初供不應(yīng)求的局面發(fā)生了轉(zhuǎn)變，但國內(nèi)經(jīng)濟已進入重化工業(yè)化的新一輪經(jīng)濟增長周期，作為國民經(jīng)濟的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，需求仍然旺盛。專家預(yù)計，今明兩年鋼鐵市場需求將保持平衡偏緊的局面。而經(jīng)過二季度鋼鐵價格及股價的硬著陸后，鋼鐵板塊的動態(tài)市盈率普遍在 10 倍以下，個別股份甚至低于 5 倍。近期更有多家鋼鐵公司公告上半年賺大錢的盈利預(yù)測。值得重點關(guān)注的鋼鐵股有武鋼股份（600005）、寶鋼股份（600019）、馬鋼股份（600808）、韶鋼松山（000717）、鞍鋼新軋（000898）和首鋼股份（000959）等。

????網(wǎng)絡(luò)游戲: 據(jù)賽迪集團（CCID）的保守估計，網(wǎng)絡(luò)游戲今年的收入將超過 30 億元，市場規(guī)模及盈利每年仍將呈幾何級增長。不過，作為新興事物，其盈利增長模式及能力未得到市場普遍認同，并且存在較大的不確定性。過去 10 年，S&P 500 指數(shù)十大股份類別中，科網(wǎng)股平均每月回報率最高，但波幅也較其他類別高出一倍。經(jīng)理人是經(jīng)濟的弄潮兒，對風(fēng)險的承受能力較強，網(wǎng)絡(luò)游戲股是其享受高回報的選擇之一。而國家 863 計劃扶持國產(chǎn)游戲業(yè)政策，也給投資者打了強心針。目前 A 股上市公司中經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)游戲的不多，其中較為出色的是海虹控股（000503），最新代理運營的游戲《A3》與盛大代理的《傳奇》為同一開發(fā)商，不知海虹控股能否再續(xù)“傳奇”？此外，聚友網(wǎng)絡(luò)（000693）也值得關(guān)注。

????除以上熱門行業(yè)外，數(shù)字電視、有色金屬、石油化工、金融及正處于行業(yè)景氣周期回升的電子元器件也是不錯的中線品種。找到一個好的公司，只是投資成功的一半，如何以一個合理的價格買進，是成功的另一半。經(jīng)理投資者應(yīng)把握市場熱點，擇機低吸。

????四、未來展望

????一般認為，宏觀調(diào)控最嚴(yán)厲的時期已經(jīng)過去，大盤在經(jīng)過 4 月份以來的大幅調(diào)整后，將逐漸探明底部，近期投資基金有重新介入藍籌股的跡象。展望未來的走勢，仍然受到多方面的因素影響。

????1. 宏觀調(diào)控的行政力度大于貨幣力度，效果存在變數(shù)。調(diào)控的最終效果有待四季度才真正反映。前期經(jīng)濟能迅速降溫，最大的功勞還在于政府的法律手段及行政手段。一旦行政力度有所松懈，抑制的固定資產(chǎn)投資及信貸就會死灰復(fù)燃。而經(jīng)濟降溫必定牽連行業(yè)的盈利增長放緩，影響股價的表現(xiàn)。另一不確定性就是加息的壓力。利率政策是貨幣政策中最牽動股市神經(jīng)的焦點。全球經(jīng)濟的強勁復(fù)蘇，全球利率上調(diào)的趨勢已不可改變。美國的加息周期已于 7 月 1 日正式展開，不排除央行年底或有加息的可能。若果如此，意味著利率將由長達數(shù)年的降息向加息轉(zhuǎn)變，所形成的經(jīng)濟拐點將對投資者構(gòu)成心理壓力。宏觀調(diào)控絕非剎車－減速－降溫這么簡單。

????2. QDII（境內(nèi)合格機構(gòu)投資者）制度有望于下半年推出。外流資金的多少并不重要，渠道放開，H 股與 A 股比價效應(yīng)及預(yù)期中國股市與國際進一步接軌的沖擊不可小覷。雖然不能簡單推斷 A 股股價將向 H 股接軌，但確實對加劇股價的調(diào)整造成一定影響。資本市場的不斷開放，及時調(diào)整投資理念及心態(tài)，是投資者的必然選擇。

????3. 新股超載嚴(yán)重，資金面緊張。上半年共有 74 家公司首發(fā) A 股，超過去年全年的 66 家，籌資 283.7 億元，同比增長 110%，融資下半年甚至還會加速。在場外資金入市越趨謹(jǐn)慎之際，融資節(jié)奏的加快無疑加重了整個市場資金面的壓力，整個下半年資金偏緊的局面仍將十分突出。

????4. 據(jù) 7 月 16 日媒體報道，《保險資金投資股票市場管理辦法》已上報國務(wù)院。這預(yù)示保險資金直接入市越來越近了。根據(jù)投資上限，最少有 500 億增量資金入市。保險資金秉承主動型為主的中長線投資策略，有利于強化理性投資、價值投資理念。

????從市盈率看，滬深兩市 7 月 13 日的市盈率為 27 倍左右，為 1997 年底以來的最低水平，動態(tài)市盈率則更低。雖然滬指在 1,400 點附近，但大部分的個股價格已低于 1,000 點以下水平，大盤正運行在系統(tǒng)性風(fēng)險相對安全的投資區(qū)域。從時間周期看，上證指數(shù)自 2001 年 6 月見頂以來，已經(jīng)調(diào)整長達 36 個月，調(diào)整十分充分。同時，周 K 線和月 K 線已經(jīng)走出多重復(fù)合底形態(tài)，底部盤整越長，爆發(fā)力越強，股指只要有效突破頸線，上升空間將被打開。在經(jīng)歷 2001 和 2002 年的漫漫熊市、2003 年價值投資理念轉(zhuǎn)型后，2004 年有望成為中國股市的根本性轉(zhuǎn)折之年和跨年度行情的起點。上證指數(shù)未來一兩年內(nèi)甚至?xí)魬?zhàn)歷史高點。不過，牛市的誕生并非延續(xù)以前普漲普跌的局面，而是兩極分化加劇，強者恒強。從戰(zhàn)略角度評核核心資產(chǎn)價值，成為未來市場的重要投資思路，也是規(guī)避風(fēng)險的最佳途徑。