????同仁堂（滬 600085）

????作為傳統(tǒng)中藥的第一品牌，同仁堂創(chuàng)新已有的中藥配方，推出了各類中成藥系列產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)了可喜的自然增長。盡管中藥行業(yè)競爭激烈，同仁堂依托其品牌優(yōu)勢(shì)、產(chǎn)品創(chuàng)新和廣闊的銷售渠道，在中藥保健品領(lǐng)域占據(jù)了較大的市場(chǎng)份額。如開發(fā)的六味地黃丸，就是一個(gè)成功的案例，而最新開發(fā)的靈芝孢子粉膠囊和食品補(bǔ)酒系列，更是公司進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新、加大營銷推廣的實(shí)例。我們認(rèn)為，同仁堂的這一策略有效擴(kuò)大了公司的產(chǎn)品領(lǐng)域。2008 年，公司實(shí)現(xiàn)銷售收入 29 億元，同比增長了 8.7%，其中 3 億元來自六味地黃丸。同仁堂的業(yè)務(wù)將較少受到經(jīng)濟(jì)周期的影響；另一方面，創(chuàng)新產(chǎn)品、創(chuàng)新機(jī)制的策略對(duì)于其保持盈利增長具有重要意義。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，同仁堂 A 股內(nèi)在價(jià)值為 15 元。 ——葉敏

????貴州茅臺(tái)（滬 600519）

????作為國內(nèi)白酒業(yè)第一個(gè)原產(chǎn)地產(chǎn)品保護(hù)品牌和國內(nèi)第一白酒奢侈品牌，茅臺(tái)多年來一直供不應(yīng)求，具有強(qiáng)大的產(chǎn)品提價(jià)能力。面對(duì)旺盛的產(chǎn)品需求，貴州茅臺(tái)采用經(jīng)銷商預(yù)付貨款方式，以預(yù)付款數(shù)額的多少來配發(fā)產(chǎn)品，即實(shí)行配額制。這給公司帶來了巨量預(yù)收賬款及充足的現(xiàn)金流。截至 2008 年底，貴州茅臺(tái)的預(yù)收賬款達(dá) 29.36 億元。另外，作為中國外交用酒、政府用酒及高端商務(wù)用酒的必需品（這部分人群對(duì)價(jià)格敏感度極低），貴州茅臺(tái)具有其他品牌所沒有的定價(jià)能力。自 2001 年茅臺(tái) 53 度出廠價(jià) 218 元連續(xù)提升至目前的 439 元，主要產(chǎn)品毛利率達(dá) 90%。盡管如此，目前終端價(jià)格及出廠價(jià)價(jià)差仍達(dá) 250 元以上。

????受金融危機(jī)的沖擊，中國整個(gè)高檔白酒市場(chǎng)疲軟。同時(shí)，政府公務(wù)支出減少及五糧液等競爭對(duì)手對(duì)其團(tuán)購市場(chǎng)進(jìn)行蠶食，茅臺(tái)的經(jīng)營環(huán)境在 2008 年遇到了較大的挑戰(zhàn)。當(dāng)年公司收入同比增長 14%，達(dá) 82.4 億元，凈利潤達(dá) 38 億元，增長率是近五年來最低。預(yù)計(jì)隨中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、公司基酒產(chǎn)量及產(chǎn)品出廠價(jià)的逐年提升，公司的銷售收入及利潤率仍有進(jìn)一步上升空間。然而長期來看，逐年提價(jià)與擴(kuò)產(chǎn)策略將在幾年后遇到瓶頸。同時(shí)，茅臺(tái)還面臨政務(wù)酒的縮減、消費(fèi)者飲酒習(xí)慣的變化及產(chǎn)品短缺降低經(jīng)銷商積極性等挑戰(zhàn)。如何利用在現(xiàn)有品牌、高端消費(fèi)群及銷售渠道上的優(yōu)勢(shì)豐富產(chǎn)品線，將是茅臺(tái)保持長遠(yuǎn)競爭力的另一關(guān)鍵。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，貴州茅臺(tái) A 股內(nèi)在價(jià)值為每股 146 元。—— 譚嘉萍